【华瑞兴专业文章】未来价值巨大的不动产信托投资基金（REITs）

作者：黄艳虹

不动产信托投资基金（REITs）是一种通过发行股份或收益凭证汇集资金，由专门投资机构主要投资于房地产等相关物业资产，并将投资综合收益按约定比例分配给REITs份额持有人的一种信托基金。不动产资产的融资和投资一直是金融市场中敏感而重要的一环，随同产业本身也经历了从野蛮发展到监管整治再到规范发展的路径。如何在符合国家政策指导的背景下开展不动产投融资，利用规范的投融资工具实现融资以及获取投资收益，政策制定者与市场实践者都一直在做探索与创新。

REITs在国外是一种相对成熟的金融工具，美国REITs市值早已超过了1万亿美元。而从国内最早推出鼓励试点的政策开始，REITs也已经经过了多年的探索。由于REITs的背后是国内超百万亿的存量地产市场，因此从资产证券化到类REITs，再到即将推出的公募REITs，围绕着资产证券化这一金融工具的不动产原始权益人、金融机构和专业投资者都看好REITs未来巨大的发展前景，一直都在关注着REITs的发展。

一、REITs并非只是房地产开发商的融资工具

长期以来，我们对REITs的认识是“房地产信托投资基金”，认为REITs就是房地产的加杠杆融资工具。目前国内虽然尚无标准的公募REITs产品，但累计已有一百多只以大型房地产开发商为主要发起人的类REITs产品。之所以称为“类”REITs，因为虽然产品结构上与标准REITs相类似，但是在产品实质上仍有很多差别。如目前的类REITs产品结构设计通常涉及分级、现金补足，回购等增信措施，产品最终还是依赖原始权益人的信用进行兜底，因此仍然带有债权融资的性质。但是也有部分类REITs产品也在探索从债性融资工具向权益性质融资工具的方式，实际上，除了单纯的融资目的，类REITs的参与者希望从中可以获得融资之外的收益：

1.房地产开发商：推动战略转型  

美国和日本等国家是在房地产行业增速下降的阶段推出REITs。国内房地产行业也正在逐步从“增量开发+粗放发展”的上半场，向“存量运营+长效机制”的下半场转变。开发商以往依赖的“开发-销售”高周转盈利模式逐渐显现瓶颈，同时自持商业资产由于管理粗放，租金回报率低一直未能充分突显盈利优势。国内房地产经过几十年的高速发展，累积了巨量的不动产存量资产，参照经济发达国家的房地产发展趋势，盘活这些存量资产势在必行。

房地产开发商参与发行类REITs，除了是在现有环境下作为补充的融资工具外，实际上还有着更长远的考虑：推动集团从“重资产”地产开发向“轻资产”运营优质地产的战略转型。由于REITs模式中，资产运营被提升到了核心地位，REITs通过引入专业不动产资产运营人才，或者引入专业的不动产资产运营机构，提高商业资产的运营效率，从而获得更具持续性及更长远的溢价增长空间。

   其次，REITs的发行需要开发商作为原始权益人向发行主体注入具有稳定盈利能力的资产，除了在集团内部筛选外，还可以选择从外部并购优质的不动产资产，从而提前进行长线布局。REITs发行过程中涉及不动产资产的评估、打包、出售等环节，市场建设本身会使得不动产交易、经营过程更加规范。在存量资产“精细化”运作的大趋势下，提前布局优质资产可以使自身在市场上占据优势战略地位。

   此外，在当前的市场环境中发行类REITs产品还可以为将来的公募REITs积累经验。公募REITs的推出很可能会优先嫁接在存量的类REITs产品上。有部分类REITs产品在模式设计上为即将推出的公募REITs预留了对接的空间。不动产资产除了现有的直接交易外，公募产品的对接将为这一部分资产提供另一重要的退出渠道。

2. 基础设施建设领域：相匹配的融资工具

2016年国家发展改革委、证监会联合发布的《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》中特别提出要“推动不动产投资信托基金（REITs），进一步支持传统基础设施项目建设”。2017年财政部、人民银行、证监会联合印发的《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》也提出“建立多元化、可持续的资金保障机制，推动不动产投资信托基金（REITs）发展，鼓励各类市场资金投资PPP项目资产证券化产品”。

当前国内的基础设施建设领域存在地方政府及融资平台举债融资受限和基础设施补短板需要巨额投资之间的突出矛盾。这是因为目前国内以商业银行为主导的金融体系，能够提供大规模的短中期债务性资金，但无法提供基础设施项目所需要的大规模的长期债务性资金。基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）模式成熟运用后，将社会资本通过股权投资方式引入基础设施建设中，使得基础设施建设融资缺口问题获得了突破性的进步。但是仍然存在社会资本来源相对集中以及资本退出渠道较少的问题。REITs的发行将在原有的基础上，提高存量基础设施资产的流动性，使基础设施项目通过权益工具方式获得更低成本融资的同时，更广泛地拓展融资资金来源，作为补充基建资金的重要手段之一。

二、REITs是未来空间巨大的投资方式

REITs产品的收益主要来自于不动产运营的租金收入和物业资产的增值。相对于许多权益资产来说，具有收入来源稳定、波动小的特点。不论是对于一般投资者还是专业的资产管理投资者来说都是一种未来空间巨大的投资方式。

1.一般投资者：REITs提供新的投资渠道

以往公众投资者在房地产领域的投资选择比较单一，主要为购买住宅房产，待房价上涨后卖出赚取差价。这种投资方式不论在产业发展趋势还是房地产相关政策指导中都逐渐受到限制。发行公募REITs能让投资者多一种不动产投资途径，鼓励投资者从单一的房产买卖交易中转向分享成熟运营优质资产而获得的资产增值溢价。

而对于养老基金、社保基金和保险资金等投资者说，这部分投资机构都具有投资期限长、偏好稳定回报的特点，REITs抗通胀、期限匹配以及高分红等特征，对于这部分投资者来说都具有天然吸引力。

2.专业资产管理投资者：REITs是资产配置的重要部分

目前市场上的专业资产管理投资者主要包括银行、信托公司、公募基金、私募基金等。对于银行和信托公司等原来倾向于债权投资的机构来说，现有资产投资逐渐缩小的利差带来投资收益少、“资产荒”的问题。而从类REITs到REITs，机构可以通过参与项目，同时深入介入资产运作，对资产有更好的了解和风险把控后，能够下沉风险从纯债权投资逐步扩大到向权益性资产投资。而对于公募、私募基金等资产综合管理机构来说，不动产是债权与股权投资之外重要的资产配置领域。相关数据显示，在不同的经济周期阶段中，不动产资产的价格变动情况与债权、股票等证券的波动都保持了一定的独立性，REITs提供不动产资产投资机会，能更好地帮助机构配置多类型资产，分散投资风险。因此REITs也将会是专业资产管理投资者资产配置中的重要部分。

结语

在政策推动以及部分不动产原始权益人的先行先试下，目前市场上已有几只类REITs产品在 REITs 的“权益性”以及“公募”等重要特性上实现了突破。可以预见渐行渐近的公募标准REITs将会在盘活存量不动产和丰富投融资渠道上不断突显优势。

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